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Coin des analystes : Maintenir « acheter » sur HPCL avec un PT inchangé de Rs 370

Mais les perspectives sur le diesel sont mitigées avec une demande indienne toujours en baisse de 10% en glissement annuel et une faiblesse de la demande mondiale de carburant aviation (-40% en glissement annuel). Nous nous attendons à ce que les marges de raffinage reviennent à leur moyenne du cycle précédent en 1HCY22.

À retenir : HPCL a enregistré une hausse de 9 % de l’EBITDA. Les résultats d’exploitation ont été faibles avec un manque important dans le raffinage et la commercialisation stimulés par les gains de stocks. Le CDU touché par l’incendie à Vizag a nui au débit de la raffinerie (aura également un impact sur 2QFY22). Avec les OMC qui maintiennent les prix des carburants automobiles stables au milieu de la faiblesse du Brent, l’effet de levier marketing de HPCL entre en jeu. Nous augmentons les bénéfices de FY22E de 3% sur des gains de stocks plus élevés, laissant FY23E globalement inchangés, maintenons « acheter » sur une évaluation favorable.

En avance sur l’est : l’EBITDA déclaré était de 9 % en avance sur JEFe malgré un manque important de raffinage, car les gains de stock marketing étaient nettement supérieurs à JEFe (la société n’a pas divulgué les gains séparément). Le PAT publié était supérieur de 3 % à JEFe en raison de la baisse des revenus nets d’intérêts.

Le raffinage déçoit : le GRM annoncé de 3,3 $ était bien inférieur à JEFe (5,8 $). Le GRM de base aurait été faible car le rendement en distillat a chuté de 10 % en glissement trimestriel. La société n’a pas divulgué l’Ebitda sectoriel ou les gains de stock séparément. Le débit de la raffinerie a diminué de 37% en glissement annuel à 2,5 mmt suite à la fermeture de l’un des CDU de la raffinerie de Vizag pour cause d’incendie et est inférieur à celui de JEFe (2,9 mmt). Le CDU commencera à la mi-août et aura également un impact sur 2QFY22.

Marketing aidé par des gains de stocks : les volumes de marketing ont diminué de 14 % en glissement trimestriel. Nous estimons que le marketing a représenté la majeure partie de l’Ebitda rapporté au premier trimestre, le raffinage étant assez faible. Les volumes de commercialisation de +16,8% en glissement annuel contre +18,6% pour l’industrie ont entraîné une perte de part de marché de 30 points de base en essence et une part de marché presque stable en diesel t/t.

Perspectives Sgp GRM mitigées : Trafigura, dans sa récente interaction avec Jef U, a indiqué qu’il s’attend à ce que les écarts d’essence se renforcent davantage en raison d’une demande supérieure à la normale pendant la saison de conduite aux États-Unis en juin-juillet. Le naphta devrait également rester fort sur la demande en aval. Mais les perspectives sur le diesel sont mitigées avec une demande indienne toujours en baisse de 10% en glissement annuel et une faiblesse de la demande mondiale de carburant aviation (-40% en glissement annuel). Nous nous attendons à ce que les marges de raffinage reviennent à leur moyenne du cycle précédent en 1HCY22.

Marge de commercialisation supérieure à la norme au prix actuel du brut : les prix de détail de l’essence et du diesel ont augmenté de 9 à 11 roupies/litre depuis la fin des élections. Les OMC n’ont pas réduit les prix de détail même si le brut a perdu 8 % de son récent sommet. Au prix actuel du brut (71 $/bbl), nos calculs suggèrent des marges diesel à 4 Rs/lt et une marge essence à 2,5 Rs/lt. HPCL a le plus grand effet de levier pour augmenter la marge commerciale sur les carburants automobiles.

Maintenir « Acheter » sur une valorisation favorable : HPCL se négocie à 1 sd en dessous de la moyenne historique sur le P/B et proche du multiple EV/Ebitda moyen du dernier cycle de raffinage. Avec les OMC maintenant le prix de détail des carburants automobiles stable au milieu de la faiblesse du brut, l’Ebitda marketing de HPCL recevra un coup de pouce. Cependant, une reprise soutenue du GRM par rapport à la moyenne du cycle précédent est nécessaire pour la sur-perf. Maintenez « acheter » sur HPCL avec un objectif de prix inchangé de Rs 370.

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