Notation ITC – Tenir : les préoccupations commerciales de base limitent les perspectives

Un rendement de dividende important (4,4% pour l'EX22e) pourrait toujours servir de plancher à la valorisation globale même sans être structurellement positif.Un rendement de dividende important (4,4% pour l’EX22e) pourrait toujours servir de plancher à la valorisation globale même sans être structurellement positif.

Notre récente rétrogradation de l’ITC à Hold a suscité de nombreux débats. Les principaux points de discorde étaient (i) si nous sommes trop conservateurs sur le secteur des cigarettes et peut-être qu’un cours boursier faible et une évaluation bon marché prennent déjà en compte les risques et le manque de croissance ; (ii) étant donné que Other FMCG est devenu une entreprise formidable, si nous avions considéré que cette valeur pouvait être débloquée si ITC devait restructurer ou découper cette entreprise et même les hôtels ; et (iii) comment nous pensons au dossier d’investissement global. Nous proposons les réflexions suivantes.

Scénarios pour le secteur des cigarettes : les cigarettes ont représenté 85 % des bénéfices de l’ITC au cours de l’exercice 21 et la valorisation du segment (i) les taux d’obstacles pour les investisseurs à investir dans le tabac (qui est implicitement en hausse). Nous considérons ces scénarios : Si l’Ebit du segment devait rester stable pour toujours, cela représenterait Rs 75 par action ; Une croissance de 4 % de l’Ebit pour les 15 prochaines années avant de devenir stable donnerait Rs 106 ; et une croissance de 7% de l’Ebit donnerait Rs 135. Les volumes de cigarettes sont en baisse structurelle (cela pourrait s’aggraver après COVID). Après des années d’augmentation des prix (alimentant de solides bénéfices), l’élasticité des prix a augmenté et la composition des volumes est inférieure.

Résultat : Le taux de croissance moyen de l’Ebit pour les 20 derniers trimestres était d’environ 7 % contre 16 % pour l’exercice 03-14. Pour les 15 prochaines années, même un TCAC de 4 à 5 % pourrait être un défi. Un rendement de dividende important (4,4% pour l’EX22e) pourrait toujours servir de plancher à la valorisation globale même sans être structurellement positif.

Scénarios pour les autres activités de grande consommation : ITC a construit une formidable activité d’autres produits de grande consommation (en particulier les aliments) avec des marges en expansion. Considérez ces scénarios : (i) Si ITC devait augmenter les revenus des autres produits de grande consommation à un TCAC de 10 % pendant 15 ans (5,5 % par la suite) et améliorer progressivement ses marges Ebitda de 9 % à 15 %, nous estimons que cela vaudrait 47 Rs. par action ; et (ii) si la croissance structurelle des revenus devait passer de 10 % à 14 %, elle vaudrait 73 Rs ; cela impliquerait que l’ITC se négocierait à c38x FY24 EV/Ebitda – toujours une prime importante pour le secteur. Considérez les faits : (i) la croissance des revenus de l’ITC au cours des 10 dernières années était d’environ 13 % ; et (ii) la majeure partie des revenus provient toujours des activités alimentaires à faible marge. Alors que les marges devraient augmenter, il est peu probable qu’elles atteignent les niveaux de HPC. Nous tenons toujours compte d’un risque à la hausse de réalisation de valeur pour cette entreprise, en attribuant une évaluation de Rs 73 par action dans notre approche SOTP. Les hôtels semblent moins significatifs même si l’on considère le déblocage de la valeur dans l’ensemble des choses.

Par conséquent, nous pensons qu’à moins que les investisseurs ne soient disposés à attribuer une évaluation agressive aux cigarettes, il est difficile de justifier une hausse substantielle du cours des actions. Nous conservons notre Hold et notre TP de Rs 230.

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