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Notation Siemens – Acheter: un battement complet sur les attentes

Nous améliorons notre BPA FY21e-23e (sept. Y / E) de 8 à 16%, reflétant de meilleurs revenus et marges et le stock pour acheter à sous-performer avec Rs 2.500 PT (v / s Rs 1.320).Nous améliorons notre BPA FY21e-23e (sept. Y / E) de 8 à 16%, reflétant de meilleurs revenus et marges et le stock pour acheter à sous-performer avec Rs 2.500 PT (v / s Rs 1.320).

Les résultats du T2FY21 (21 mars) ont été un battement global par rapport à nos attentes. La récupération des revenus a commencé à partir du 20 septembre, après le verrouillage national. La direction a conservé la plupart des avantages du contrôle des coûts en déclarant des marges de 13% (v / s 8% en glissement annuel) et supérieures à 10% au 19 mars. Le flux de commandes est en hausse de 13% en glissement annuel. Nous améliorons notre BPA FY21e-23e (sept. Y / E) de 8 à 16%, reflétant de meilleurs revenus et marges et le stock pour acheter à sous-performer avec Rs 2.500 PT (v / s Rs 1.320).

Les frais de personnel et autres dépenses ont baissé de 12% en GA et de 33% en GA le 21 mars, malgré une croissance des revenus de 27% en GA: la reprise des revenus de Siemens a commencé au trimestre 20 septembre, après le verrouillage, et est en hausse de 8% en GA le 20 septembre -Mars 21 trimestres. Les frais de personnel au cours de cette période n’ont augmenté que de 2% en glissement annuel et les autres dépenses de 31% en glissement annuel. Les marges d’Ebitda sont en hausse de 130 pb en glissement annuel à 12,8% et supérieures aux 11,0% observées entre le 18 septembre et le 19 mars (période de 2 ans). Le chiffre d’affaires du 21 mars est toujours de 3% inférieur à celui du 19 mars et de 13% inférieur au chiffre d’affaires du 19 septembre, ce qui laisse de la place à un levier opérationnel supplémentaire pour la société. Les frais de déplacement, de logiciels externes, d’emballage, de papeterie de bureau, les frais juridiques et d’audit représentent généralement 50 à 60% des coûts des autres dépenses.

Reprise de la marge brute – pas dans nos hypothèses: les marges brutes de Siemens FY20 (sept y / e) se sont améliorées de 380 pb en glissement annuel à 36%, principalement en raison de l’amélioration observée lors du blocage qui a affecté la période d’avril à juin 2020. Nous avons maintenu que les marges brutes se normaliseraient à 32-33% avec la montée en puissance des revenus, car l’exécution sélective de projets de marge favorable lors du verrouillage aurait donné un coup de pouce insoutenable. Notre thèse a abouti, mais nous sommes surpris de la maîtrise des coûts fixes. Cela conduit notre mise à niveau de la marge de 150 à 200 pb à 12-14% en FY21e-23e et la mise à niveau de l’EPS. Sans la deuxième vague COVID, nos estimations de revenus pour l’exercice FY21e auraient été de 5 à 7% plus élevées.

Le PE devrait revenir au moins à la moyenne du cycle de baisse: le cycle des investissements en Inde a connu une baisse plus large depuis FY08-09 et Siemens s’est négocié à un PE moyen de 50x au cours de cette période. Au cours des 5 dernières années, il s’est échangé au-dessus de 35x PE et a été réévalué à chaque fois que la visibilité des bénéfices s’est améliorée. Notre précédent multiple de 33x le PE à terme à 1 an a pris en compte une décote par rapport à la moyenne, car nous pensions que les marges resteraient modérées à mesure que la reprise de la marge brute s’inversait.

Nous pensons qu’au cours des 12 à 24 prochains mois, les perspectives d’investissement devraient s’améliorer grâce aux dépenses d’infrastructure, aux investissements incitatifs liés au PLI et à la reprise du logement. Du point de vue directionnel, les revenus reflétant les tendances macroéconomiques, les perspectives de marge devraient se maintenir / s’améliorer et voir le cours des actions changer.

33% FY20-23E EPS CAGR, ROE revenant à 15%: Nous n’avons pas pris en compte une contribution de l’acquisition de C&S Electric par Siemens, car la tendance des financières reste à déterminer. Notre PT évalue la société à 50x PE FY23e, contre 33x BPA le 23 mars plus tôt. Risques à la baisse: (i) Les coûts fixes augmentent plus rapidement que la croissance des revenus; (ii) Verrouillage au niveau national ayant un impact sur les finances.

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