Taux de change réel: pourquoi le RER est si important

rerLa raison pour laquelle les forces du marché font tant apprécier la roupie sans une réelle croissance de la productivité est que l’Inde est sui generis.

Par Ajay Shankar

En 2017, le taux de change réel (RER) de l’Inde s’était apprécié de plus de 18%. Il n’y a pratiquement pas eu de croissance significative de la productivité pour justifier une appréciation aussi importante. Pour comprendre le mouvement du RER, si en un an l’Inde a un taux d’inflation de 6% et que ses partenaires commerciaux ont un taux d’inflation moyen pondéré de 2% et que le taux de change nominal reste le même, alors le RER s’apprécie de 4% cette année-là. Les importations deviennent moins chères de 4% en raison de la différence des taux d’inflation, le taux de change restant le même. De même, les exportations deviennent plus chères de 4%.

Cette appréciation équivalait à une réduction générale des droits d’importation de 18%, ce qui se traduisait par des droits d’importation réels négatifs pour certains produits. Cela s’est avéré être la recette classique d’un ralentissement économique et industriel, les importations devenant moins chères et les exportations devenant plus chères. Les exportations ont stagné. Les importations, principalement en provenance de Chine, ont augmenté rapidement et dominent désormais le marché intérieur. L’économie connaissait un net ralentissement avant Covid-19. Cela aurait été un facteur contributif majeur.

Mais, étonnamment, la question du RER ne retient guère l’attention dans les discussions politiques sur la manière d’accélérer la croissance et de créer des emplois. Au niveau populaire, il y a la croyance forte mais complètement erronée qu’une roupie forte signifie une économie forte. Nous sommes maintenant impressionnés par le succès de la Chine et oublions qu’en 1991, nos revenus par habitant étaient à peu près les mêmes et que nous étions technologiquement au pair. Les Chinois ont imité l’exemple d’une industrialisation réussie antérieure de leurs voisins (Corée du Sud et Japon). L’un des principaux instruments de politique qu’ils utilisaient était de maintenir leur monnaie artificiellement dépréciée afin d’obtenir un avantage concurrentiel pour leurs exportations. Ils sont devenus l’usine du monde, créant des millions d’emplois dans le secteur manufacturier et éliminant la pauvreté. Ils ont augmenté leurs réserves à plus de 3 300 milliards de dollars. Bien sûr, ils ont aussi bien fait d’autres choses.

La raison pour laquelle les forces du marché font tant apprécier la roupie sans une réelle croissance de la productivité est que l’Inde est sui generis. Le volume des envois de fonds de la diaspora indienne, en particulier d’Asie occidentale, augmente rapidement. D’environ 22 milliards de dollars en 2006, les envois de fonds sont passés à 80 milliards de dollars en 2018. Ceci est combiné avec l’attractivité de nos marchés boursiers pour les gestionnaires de fonds étrangers. La réponse rationnelle à cette distorsion du marché aurait été que RBI soit intervenue sur le marché pour acheter des dollars et constituer des réserves pour empêcher le RER de s’apprécier. Au contraire, le «mantra du marché» consistant à laisser le taux de change aux forces du marché prévalait avec une intervention limitée à essayer uniquement de lisser la volatilité inattendue.

Dans toutes les questions de politique, il y a la question sous-jacente d’économie politique de savoir qui gagne et qui perd avec l’appréciation du RER. Premièrement, le consommateur indien gagne au détriment du producteur indien. Les importations deviennent moins chères et déplacent les producteurs nationaux sur le marché intérieur. Les exportations souffrent. L’Indien riche gagne de manière disproportionnée car l’éducation de ses enfants à l’étranger, les vacances à l’étranger et la consommation de produits de luxe importés deviennent relativement moins chers. Ensuite, les grandes entreprises qui ont la liberté d’emprunter à l’étranger gagnent à mesure que leur charge de remboursement diminue en termes réels. Les investisseurs étrangers gagnent en réalisant d’importants bénéfices sur le marché boursier et en sortant alors que la roupie reste forte, leur sortie provoquant généralement également une dépréciation nominale soudaine.

Les véritables perdants sont les chaînes d’approvisionnement de production où la valeur ajoutée en Inde est importante. Plus la valeur ajoutée en Inde est élevée, plus l’impact négatif de l’appréciation du RER est important. La création d’emplois en souffre. Les taux de croissance économique deviennent anémiques. L’Inde en faisait l’expérience, puis vint le grave ralentissement induit par Covid-19. La dévaluation fait partie de la prescription standard du FMI et de la Banque mondiale pour les économies en détresse. Cela fonctionne généralement pour stimuler la croissance et l’emploi. De toute évidence, le maintien d’un RER compétitif n’est pas une solution miracle pour une meilleure croissance pour laquelle de nombreux autres facteurs doivent également être justifiés. Mais c’est certainement une condition nécessaire pour que l’économie atteigne son plein potentiel de croissance.

Il est nécessaire de parvenir à un consensus sur le fait que RBI devrait intervenir sur le marché pour s’assurer qu’il n’y a pas d’appréciation du RER. Une annonce politique claire créerait les bonnes attentes pour les décisions d’affaires et d’investissement. Cela contribuerait grandement à accélérer la croissance et la création d’emplois.

L’auteur est l’ancien secrétaire DIPP, et distingué collègue, TERI

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